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   “我曾賺到的錢多得荒唐。我本打算買一套漂亮的公寓和汽車，或者帶我父母去度假，但現(xiàn)在一切都過去了?！敝芏?月6日），美國(guó)網(wǎng)上社區(qū)Reddit上，一位用戶名為L(zhǎng)ilkanna的交易員發(fā)帖子訴說(shuō)了自己的辛酸經(jīng)歷：一夜之間損失400萬(wàn)美元，這相當(dāng)于他三年的收入，其中還有一些信任他的投資者的錢。

　　　日前美股自高位回調(diào)，相伴而生的是“恐慌指數(shù)”VIX的強(qiáng)勢(shì)回歸，這令一度“閉著眼睛就能賺錢”的做空VIX策略頃刻之間如大廈傾倒。不僅是Lilkanna，不少知名投行、對(duì)沖基金也都在這場(chǎng)“事故”中“翻車”。那么，VIX波動(dòng)對(duì)資產(chǎn)配置有何指導(dǎo)意義呢？

　　　恐慌指數(shù)大漲打破“風(fēng)險(xiǎn)平靜區(qū)域”

　　　VIX指數(shù)（Volatility Index），即芝加哥期權(quán)交易所波動(dòng)率指數(shù)，是以標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)期權(quán)的隱含波動(dòng)率計(jì)算得來(lái)，因其廣泛用于反映投資者對(duì)后市的恐慌程度，又稱“恐慌指數(shù)”。XIV ETN則是當(dāng)下流行的一種做空VIX的交易票據(jù)。

　　　“恐慌指數(shù)”VIX的走勢(shì)與美股走勢(shì)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即美股漲、VIX跌；美股跌，VIX漲。2017年至2018年1月，伴隨著標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的穩(wěn)步上行，投資者對(duì)于美國(guó)股市的信心穩(wěn)定，VIX指數(shù)則維持震蕩走低跡象。Wind數(shù)據(jù)顯示，2017年VIX整體波動(dòng)較為有限，在8.56-17.28區(qū)間窄幅運(yùn)行。XIV ETN交易一度被業(yè)內(nèi)稱為“穩(wěn)賺不賠”的策略，也是當(dāng)年“最為擁擠”的交易。

　　　然而,這一切在2月5日畫上了句號(hào)。是日，美股大跌帶動(dòng)一直震蕩走低的VIX突然大漲116%。2月6日，VIX再度飆升，盤中最高至50.3，為2009年3月以來(lái)首次突破50關(guān)口。XIV ETN市場(chǎng)也因此上演了一場(chǎng)集體割肉出逃的戲碼。

　　　根據(jù)帖子內(nèi)容，Lilkanna是在三年前開始涉足XIV ETN交易，5萬(wàn)美元的本金快速增長(zhǎng)至400萬(wàn)美元，其中150萬(wàn)美元屬于其他投資者。

　　　不過，在上周五和本周一，美國(guó)股市暴跌的過程中，VIX大幅上漲，其中本周一，VIX波動(dòng)率指數(shù)一度激漲115.6%，儼然成了交易員唯恐避之不及的“滑鐵盧”，Lilkanna便成了VIX空頭“慘敗”的縮影。

　　　不僅是散戶，據(jù)媒體此前提及，手中持有XIV ETN最多的某機(jī)構(gòu)，或?qū)⒊蔀楸据喛只懦鎏拥淖畲筝敿摇９_數(shù)據(jù)顯示，該機(jī)構(gòu)手中的XIV ETN頭寸高達(dá)479萬(wàn)單，按照上周五收盤價(jià)115.55美元/單計(jì)算，總價(jià)值逾5.5億美元；而在XIV ETN大跌收于15.43美元/單之后，瑞信所持有的頭寸賬面價(jià)值大幅縮水4.8億美元，已不到0.7億美元。

　　　此外，野村證券旗下的一款類似產(chǎn)品，ProShares做空標(biāo)普短期恐慌指數(shù)ETF（SVXY），也因?yàn)榇舜蜼IX暴跌被暫時(shí)停盤。

　　　“從做空波動(dòng)率角度來(lái)說(shuō)，它是一種傾向于大概率事件的策略，因此，在市場(chǎng)的平穩(wěn)期做空波動(dòng)率是不錯(cuò)的選擇。但像近日這種大幅波動(dòng)，盡管發(fā)生的概率非常小，但這并不代表不會(huì)發(fā)生。”北京盈創(chuàng)世紀(jì)總裁韓冬在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，從策略本身來(lái)看，大多數(shù)情況下是賺錢的，但這個(gè)策略并沒有做好應(yīng)對(duì)這種小概率風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的準(zhǔn)備。

　　　中國(guó)波指：本土的VIX

　　　“除了做空VIX損失慘重外，當(dāng)前國(guó)內(nèi)流行的商品期貨CTA、風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)策略也有可能遭受較大影響，因連日來(lái)‘中國(guó)波指’同樣持續(xù)走高。”長(zhǎng)江期貨期權(quán)部負(fù)責(zé)人李富表示。

　　　在反映美股期權(quán)隱含波動(dòng)率變化的VIX大漲之際，中國(guó)版“恐慌指數(shù)”——“中國(guó)波指”本周也出現(xiàn)快速拉升。2月7日，該指數(shù)一度升至24點(diǎn)，創(chuàng)下近十個(gè)月新高。

　　　“中國(guó)波指”是指，2016年11月28日由上交所和中證指數(shù)公司發(fā)布，主要是反映投資者對(duì)未來(lái)30天上證50ETF波動(dòng)率的預(yù)期，簡(jiǎn)稱“中國(guó)波指”。

　　　同樣作為衡量市場(chǎng)情緒的指標(biāo)，“中國(guó)波指”也是重要的衍生品標(biāo)的，可作為投資者管控風(fēng)險(xiǎn)的有力工具。

　　　東證衍生品研究院期權(quán)分析師田鐘澤表示，由于中國(guó)波指反映的是50ETF波動(dòng)率的預(yù)期，因此，在中國(guó)波指偏高時(shí)，與50ETF相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（比如大盤藍(lán)籌股等）風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，需警惕回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)也可以選擇配置一些50ETF的認(rèn)沽期權(quán)來(lái)對(duì)沖市場(chǎng)的下行風(fēng)險(xiǎn)，而中國(guó)波指數(shù)值相對(duì)平穩(wěn)時(shí)，往往意味著市場(chǎng)走勢(shì)平穩(wěn)，可以適當(dāng)考慮配置一些與50ETF相關(guān)性高的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

　　　光大期貨期權(quán)部分析師張毅也認(rèn)為，中國(guó)波指的變化也可以作為上證50ETF是否會(huì)出現(xiàn)大的波動(dòng)行情的先行指標(biāo)。比如，在2015年初上漲行情時(shí)，中國(guó)波指震蕩走高，提前預(yù)示了后期50ETF加速上漲行情，但其后股市見頂階段，高居不下的中國(guó)波指也反映出了避險(xiǎn)情緒的高漲。近期中國(guó)波指的急速上漲與50ETF的大幅暴跌走勢(shì)同步出現(xiàn)，又給投資者提供一個(gè)生動(dòng)的例證。

　　　韓冬表示，從上證50ETF期權(quán)角度來(lái)看，目前中國(guó)波指還未能充分發(fā)揮其代表性，因?yàn)橹袊?guó)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)工具較為有限，造成風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)傳導(dǎo)機(jī)制并不流暢，因此，只是當(dāng)成一個(gè)借鑒、參考的指標(biāo)。未來(lái)，隨著中國(guó)上市更多衍生品工具等，波動(dòng)率指數(shù)才更有意義。

　　　巧用波動(dòng)率預(yù)警市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

　　　一般來(lái)說(shuō)，波動(dòng)率指數(shù)不僅可以監(jiān)測(cè)市場(chǎng)變化和投資者情緒，還能夠有效識(shí)別和管理市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因而備受市場(chǎng)關(guān)注。在田鐘澤看來(lái)，波動(dòng)率指數(shù)變化是為資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)和其他投資者提供管理風(fēng)險(xiǎn)的重要參考工具。

　　　“波動(dòng)率指數(shù)與金融資產(chǎn)具有負(fù)相關(guān)關(guān)系，一般來(lái)說(shuō)，金融資產(chǎn)上漲時(shí)，波動(dòng)率指數(shù)往往下跌，而在金融資產(chǎn)急劇下跌之時(shí)，波動(dòng)率指數(shù)又會(huì)迎來(lái)快速上揚(yáng)。在波動(dòng)率指數(shù)處于相對(duì)平穩(wěn)的時(shí)期，市場(chǎng)情緒相對(duì)樂觀，此時(shí)可以適當(dāng)多配風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。而在波動(dòng)率指數(shù)偏高時(shí)，市場(chǎng)恐慌情緒蔓延，則需要警惕市場(chǎng)下行風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)可以選擇配置以VIX為標(biāo)的的相關(guān)產(chǎn)品來(lái)對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。”田鐘澤表示。

　　　張毅表示，由于VIX能夠反映投資者對(duì)于股市波動(dòng)的預(yù)期，因此，在大的下跌行情過程中，源于投資者對(duì)于股市預(yù)期后市波動(dòng)程度會(huì)更加激烈，這種對(duì)空頭市場(chǎng)的天然恐慌情緒會(huì)推升VIX大漲。由此可見，在VIX由平緩波動(dòng)到出現(xiàn)向上跡象時(shí)，就是投資者要考慮對(duì)于美國(guó)股市投資部位進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整資產(chǎn)配置的重要信號(hào)，一種是適當(dāng)減少美國(guó)股市的多頭部位，另一種是適當(dāng)運(yùn)用標(biāo)準(zhǔn)普爾500的認(rèn)沽期權(quán)或者VIX期權(quán)等，提前為下跌行情提供一定程度的保護(hù)。

　　　以2018年美股走勢(shì)為例，1月份美國(guó)股市繼續(xù)上揚(yáng)，標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)連創(chuàng)新高，但在VIX指數(shù)上，1月29日就已出現(xiàn)上漲跡象，并創(chuàng)出一個(gè)多月來(lái)新高，2月2日更是創(chuàng)出半年高點(diǎn)17.31，這就提醒投資者對(duì)于此前已經(jīng)連續(xù)上漲多年的美國(guó)股市可能要進(jìn)行下跌防護(hù)。

　　　不過，市場(chǎng)上也有一些不同的聲音。李富認(rèn)為：“以黃金價(jià)格與VIX指數(shù)為例，從歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)來(lái)看，不論美國(guó)還是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，兩者之間均未表現(xiàn)出明顯的正相關(guān)。實(shí)際上，市場(chǎng)多種因素都可能造成VIX波動(dòng)，指數(shù)并不具備完全反映市場(chǎng)波動(dòng)率走勢(shì)的能力，因此對(duì)于投資決策參考的意義相對(duì)有限。VIX設(shè)計(jì)的初衷也是為了預(yù)警市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因此作為倉(cāng)位增減的依據(jù)或更為有效。”

　　　韓冬也認(rèn)為，波動(dòng)率劇烈變化時(shí)，市場(chǎng)會(huì)存在套利的空間，但這種行為僅是一個(gè)短期操作，不宜進(jìn)行長(zhǎng)期投資?！安▌?dòng)率主要反映當(dāng)前的市場(chǎng)情緒，而進(jìn)行資產(chǎn)配置是一個(gè)長(zhǎng)期、持續(xù)的事情，因此要保持客觀、理性，應(yīng)將風(fēng)險(xiǎn)與收益控制在合理水平，不要被一時(shí)的市場(chǎng)情緒變化所左右?！?