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　　一輪房地產(chǎn)“牛市”看盡眾生相。有上市公司賣房保殼，算不幸中萬幸；也有精明險(xiǎn)資投資房地產(chǎn)，賬面浮盈可觀。房?jī)r(jià)飆漲下“擊鼓傳花”上演，史上最高的3.38萬億庫(kù)存也在加速消化。然而，高潮迭起之時(shí)調(diào)控已風(fēng)雨欲來，房企公司債的分類監(jiān)管政策劍指?jìng)谫Y，而這正是頻出的“地王”的重要資金來源。可預(yù)見的是，調(diào)控之手仍將發(fā)力，地產(chǎn)牛市之路如何演繹存在不小變數(shù)。

　　導(dǎo)讀

　　在監(jiān)管層的一份測(cè)算中，目前交易所申報(bào)發(fā)債的房企中有111家符合上述四項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)；但有53家不符合分類監(jiān)管中基礎(chǔ)范圍的要求。

　　針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控在債券融資層面已然醞釀。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從接近監(jiān)管層人士處獨(dú)家獲悉，滬深兩交易所近期正在醞釀房地產(chǎn)類公司債的分類監(jiān)管新政，與證監(jiān)會(huì)債券部形成的一份房地產(chǎn)類公司債分類監(jiān)管方案（下稱方案）有關(guān)，該方案已于9月初形成。

　　按照方案，監(jiān)管層將在房地產(chǎn)業(yè)公司債實(shí)施的分類監(jiān)管思路，在遵循國(guó)務(wù)院提出“在分類趨同的原則下推動(dòng)公司信用類債券發(fā)行準(zhǔn)入和信息披露標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一”的原則上，拉近與交易商協(xié)會(huì)標(biāo)準(zhǔn)的距離。

　　不過，方案與交易商協(xié)會(huì)的標(biāo)準(zhǔn)也有所差別，其主要體現(xiàn)在：一是公司債將部分大型優(yōu)質(zhì)非上市民營(yíng)企業(yè)納入了發(fā)債主體范圍；二是公司債更注重考察發(fā)債主體的綜合資質(zhì)（如財(cái)務(wù)狀況，盈利能力、償債能力等）；三是公司債通過信息披露等方式引導(dǎo)發(fā)行人合理確定發(fā)債規(guī)模。

　　與此同時(shí)，方案也進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)對(duì)發(fā)行人的信息披露和償債能力要求，強(qiáng)化增信措施、債券契約條款安排、募集資金用途管理等事項(xiàng)，并以此構(gòu)建“基礎(chǔ)范圍+綜合指標(biāo)評(píng)價(jià)”的分類監(jiān)管框架，最終實(shí)現(xiàn)“總量合理、結(jié)構(gòu)優(yōu)化、扶優(yōu)限劣和風(fēng)險(xiǎn)可控”的政策目標(biāo)。

　　針對(duì)市場(chǎng)對(duì)上述分類監(jiān)管“收緊”的解讀，9月27日晚，一位接近監(jiān)管層的知情人士表示，交易所此次明確門檻、分類監(jiān)管，只是對(duì)規(guī)則的明確，并不是“收緊”。“之前內(nèi)部已形成了規(guī)則，經(jīng)過實(shí)踐證明可行后，近期進(jìn)行了公開，”該人士表示，這一次是從規(guī)則上對(duì)審核門檻作出了明確，屬于對(duì)規(guī)則的完善，沒有新增準(zhǔn)入門檻，只是根據(jù)發(fā)行人風(fēng)險(xiǎn)屬性不同，強(qiáng)化了對(duì)發(fā)行人的信批要求和中介機(jī)構(gòu)核查要求，核心是強(qiáng)化市場(chǎng)約束機(jī)制。

　　四條件框定：53家企業(yè)被“劃出”

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，監(jiān)管層之所以通過分類監(jiān)管強(qiáng)化對(duì)房地產(chǎn)類公司債的關(guān)注，原因與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速下滑下的行業(yè)潛在風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯露有關(guān)。

　　事實(shí)上，隨著交易所版公司債的擴(kuò)容，房地產(chǎn)類公司的發(fā)債比例也在膨脹。記者獲得的一份監(jiān)管層統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)業(yè)公司債券發(fā)行規(guī)模增幅明顯。房地產(chǎn)業(yè)2015年共發(fā)行公司債券4122億元，占比18.94%，今年1-7月發(fā)行量5070億元，占比27.99%。

　　“盡管目前申報(bào)企業(yè)以全國(guó)性大中型房地產(chǎn)企業(yè)為主，總體資質(zhì)較好、盈利能力較強(qiáng)、評(píng)級(jí)普遍較高，但隨著經(jīng)濟(jì)增速下滑、需求增速放緩，行業(yè)潛在風(fēng)險(xiǎn)逐漸凸顯。”方案認(rèn)為。

　　“主要的一個(gè)趨勢(shì)還是債券監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的趨同，因?yàn)樵瓉淼膫袌?chǎng)分割目前需要進(jìn)行統(tǒng)一。”華中一家中型券商固定收益部人士認(rèn)為，“另一方面也和現(xiàn)在房?jī)r(jià)、地價(jià)高漲，房地產(chǎn)企業(yè)杠桿高抬背后醞釀的風(fēng)險(xiǎn)因素有關(guān)。”

　　不過，監(jiān)管層在發(fā)行人門檻的確定上，也與交易商協(xié)會(huì)有所差異。例如監(jiān)管層在交易商協(xié)會(huì)確定的準(zhǔn)入范圍基礎(chǔ)上，增加行業(yè)排名靠前、企業(yè)規(guī)模較大、資質(zhì)和盈利能力較好的非上市民營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)。

　　根據(jù)試行方案，分類監(jiān)管的基礎(chǔ)范圍涵蓋了資質(zhì)良好、主體評(píng)級(jí)AA及以上的房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行公司債券，而發(fā)行主體也被限定于滿足以下四類條件。

　　一是境內(nèi)外上市的房地產(chǎn)企業(yè)；二是以房地產(chǎn)為主業(yè)的中央企業(yè)；三是省級(jí)政府（含直轄市）、省會(huì)城市、副省級(jí)城市及計(jì)劃單列市的地方政府所屬的房地產(chǎn)企業(yè)；四是中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)排名前100名的其他民營(yíng)非上市房地產(chǎn)企業(yè)。

　　此外，若報(bào)告期內(nèi)存在違反“國(guó)辦發(fā)〔2013〕17號(hào)”（《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于繼續(xù)做好房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控工作的通知》）規(guī)定的重大違法行為，或經(jīng)國(guó)土部門查處、未按規(guī)定整改的房企也不得成為發(fā)行人。

　　而業(yè)內(nèi)人士指出，若發(fā)行人在新標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)范圍以外，原則上將不在發(fā)債受理之列?！斑@相當(dāng)于重新為房地產(chǎn)類的發(fā)行人確定發(fā)行門檻，恐怕會(huì)有一些不符合條件的企業(yè)的發(fā)債需求不被受理?！鼻笆龉潭ㄊ找娌咳耸恐赋?。

　　而據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者掌握，在監(jiān)管層的一份測(cè)算中，目前交易所申報(bào)發(fā)債的房企中有111家符合上述四項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)；但另有53家不符合分類監(jiān)管中基礎(chǔ)范圍的要求，其中包括北京鴻坤偉業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、四川新希望房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、大連（樓盤）億達(dá)發(fā)展有限公司等。

　　32家被列“風(fēng)險(xiǎn)”

　　框定基礎(chǔ)范圍后，方案還設(shè)定了綜合指標(biāo)評(píng)價(jià)體系進(jìn)行分類，而指標(biāo)又分為整體規(guī)模和流動(dòng)性管理兩類。

　　其中整體規(guī)模分為包含“最近一年末總資產(chǎn)小于200億”、“最近一年度營(yíng)業(yè)收入小于30億”、“最近一年度扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)為負(fù)”3項(xiàng)。

　　而流動(dòng)性管理則包含“最近一年末扣除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率超過65%”、“存貨中開發(fā)產(chǎn)品（最近一年末賬面價(jià)值）、開發(fā)成本（最近一年末賬面價(jià)值）、土地儲(chǔ)備（土地價(jià)值）于三四線城市的占比超過50%”2項(xiàng)。

　　根據(jù)上述綜合指標(biāo)，監(jiān)管層擬將房地產(chǎn)企業(yè)劃分為正常類、關(guān)注類和風(fēng)險(xiǎn)類。其中，觸發(fā)兩項(xiàng)指標(biāo)的企業(yè)認(rèn)定為關(guān)注類，觸發(fā)三項(xiàng)指標(biāo)以上（含三項(xiàng)）的企業(yè)認(rèn)定為風(fēng)險(xiǎn)類。

　　方案要求，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)類房企，承銷機(jī)構(gòu)須嚴(yán)格風(fēng)險(xiǎn)控制措施，審慎承接相關(guān)項(xiàng)目，交易所則應(yīng)當(dāng)以適當(dāng)方式與承銷機(jī)構(gòu)做好溝通協(xié)調(diào)，完善上市預(yù)審核、掛牌轉(zhuǎn)讓工作程序流程。而對(duì)關(guān)注類的房企，則需要發(fā)行人針對(duì)更具體的規(guī)定事項(xiàng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)與重大事項(xiàng)的及時(shí)提示。

　　“監(jiān)管層的考慮是根據(jù)指標(biāo)來進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分類，并采取針對(duì)性措施?！?a target="_blank">中信證券(600030,股吧)一位固收人士認(rèn)為，“這樣的分類措施，能夠讓一些漸進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)更清晰、更早的被承銷商和監(jiān)管部門掌握?！?

　　事實(shí)上，按上述標(biāo)準(zhǔn)計(jì)量，大部分房企在分類中仍屬正常。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從接近監(jiān)管層處獲得的一份統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在對(duì)截至2016年3月底，上交所164家房地產(chǎn)申報(bào)企業(yè)進(jìn)行測(cè)算后發(fā)現(xiàn)，正常類、關(guān)注類和風(fēng)險(xiǎn)類的數(shù)量占比分別為57%、23%和20%。

　　而從方案附件的兩份內(nèi)部測(cè)算來看，仍然有不少于32家交易所申報(bào)發(fā)債房企在審核標(biāo)準(zhǔn)下被列為“風(fēng)險(xiǎn)類”，其中包括江蘇鳳凰置業(yè)投資股份有限公司、北京金泰房地產(chǎn)開發(fā)有限責(zé)任公司等，此外另有37家企業(yè)成為“關(guān)注類”。

　　值得注意的是，該方案也考慮了過渡期安排，即對(duì)于已獲得交易所上市預(yù)審核意見函的申請(qǐng)人，應(yīng)當(dāng)參照“風(fēng)險(xiǎn)類”的管理標(biāo)準(zhǔn)提供外部擔(dān)保，并根據(jù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)特征設(shè)置具有針對(duì)性的限制性債券契約條款。